美利车金融核心亮点提炼
二手车金融市场增长迅速，美利上行潜力巨大
2018年二手车消费金融市场规模达到1502亿，近五年CAGR为81.3%。Frost＆Sullivan数据预测，2023年二手车消费金融市场规模将达到7043亿，2019年-2023年二手车消费金融CAGR为39.7%。
目前中国的二手车融资市场高度分散，前三大公司在2018年的总市场份额仅为34.2％。由于风控、运营、获客等方面原因，美利等第三方公司有很大机会进一步扩大市场份额。
2017年到2018年，美利的营收分别为8.67亿元、16.56亿元；净利润分别为-3.59亿元、3.18亿元。
国内最大的二手车金融公司之一，覆盖全国海量经销商资源
由于二手车的复杂性，绝大部分交易都在线下进行。2018年大约80％的二手车交易都发生在线下，其中74％的二手车交易是通过独立经销商进行。
2018年美利覆盖的经销商数量从3.4万增长到6.3万，同比增长84.5%。截至2019上半年，美利服务的经销商数量进一步提升至7.49万。目前美利的业务已经覆盖全国30个省，300多个城市，是为数不多全国性的二手车金融公司。
运营数据向好，规模化运营优势显现
由于二手车业务运营属性重，头部公司往往具有很强的规模效应。从运营数据来看，随着助贷规模的增加，美利的规模化优势开始凸显。
同时，规模化带来美利费用率的下降。2018年美利销售费用率从2017年的55.6%下降到34.2%，下降21.4个百分点;管理费用率从2017年的12.2%下降到8.8%，下降3.4个百分点。
资金全部来自金融机构，资金成本不断下降
截至2019年6月30日，美利已与七家金融机构开展合作，且资金全部来自金融机构。与其他类型的金融服务提供商相比，金融机构倾向于收取较低的利率，使汽车融资解决方案更便宜。
随着合作金融机构数量和贷款规模的增加，美利的资金成本呈现下降趋势。美利的资金成本由2017年的9.1％下降至截至2019年上半年的8.4％。
2018年优信的资金成本大约在8%-9%。与同行对比，目前美利处于行业平均水平，但趋势逐年下降。随着和工行合作的推进，资金成本有望进一步下降。
风控架构完善，风险表现优于同行业公司
从风控表现来看，美利的M3逾期率始终维持在0.7%左右，这个数字低于已上市的二手车金融公司。2017年-2018年，优信的M3逾期率从1.37%增长到1.41%，易鑫从0.82%增长到1.1%。截至2019年6月30日，美利的M3逾期率为0.8％。
同时在反欺诈方面，截至2019年上半年，美利的KS值（用于评估模型区分风险的能力。KS比率越高，识别风险的能力越强）达到45％，这个数字比一般评估模型KS高出近20%，比传统银行KS值高出5%-15%。
管理团队：金融经验丰富，银行系风控保驾护航
美利管理团队以金融公司背景为主，金融从业经验丰富。
CEO顾崇伦曾任前人人贷COO，曾创立互联网资产管理平台人人操盘，曾任职于中金风险管理部、泰达宏利基金管理公司产品创新与金融工程部。CRO郑维熙: 2002-2014年任职于招行卡中心，14年任卡中心风险管理部总经理；2016年9月加入美利担任首席风控官。
1.交易市场增长、金融渗透率提升，二手车金融巨大商机有待挖潜
2018年二手车消费金融市场规模达到1502亿，近五年CAGR为81.3%。Frost＆Sullivan数据预测，2023年二手车消费金融市场规模将达到7043亿，2019年-2023年二手车消费金融CAGR为39.7%。
（数据来源：Frost＆Sullivan）
二手车金融市场的机会主要来自两点，二手车交易量增加和金融渗透率提高。
1.1消费观念转变，二手车交易市场持续增长
2018年中国二手车交易量达到1050万辆，近五年CAGR为24.3%。Frost＆Sullivan预测2019年-2023年我国二手车交易量CAGR为18.1%，2023年二手车交易量将达到2120万辆。
（数据来源：Frost＆Sullivan）
二手车交易增长原因有三点。
1）二手车交易量远低于全球主要市场。
2018年我国二手车交易量/新车交易量只有0.5。反观日本这一比例为1.2，美国为2.3。对标国外汽车行业，未来我国的二手车交易量将持续增加。
2）实用型消费、经济型消费者，特别是80/90 后年轻人、三四线城市消费者促进二手车需求。
3）税收、限牌政策等有利于二手车市场的发展。2016年，为促进二手车交易，国务院提出取消对二手车城际交通的限制，之后200多个城市的地方政府做出了回应，并取消了限制。与此同时，还提出了一系列旨在减少二手车交易税的优惠税收政策改革。此外，最高允许贷款与价值比率已提高至70％。
1.2对标欧美成熟市场,国内二手车金融渗透率提高空间大
与美国，德国和英国等发达国家相比，中国汽车交易融资解决方案的渗透率相对较低。
2018年中国二手车融资的渗透率为29.3％，而美国，德国和英国分别为53.8％，45.5％和45.3％。
（数据来源：Frost＆Sullivan）
1.3传统金融机构难下沉，第三方公司成长空间大
中国的二手车融资市场高度分散，前三大公司在2018年的总市场份额仅为34.2％。由于风控、运营、获客等方面原因，传统金融机构难以直接渗透到二手车金融市场。
拉长周期来看，传统金融机构很难直接进入二手车金融市场。在这样背景下，各类中小银行及民营银行开始通过和第三方公司（如美利）合作，开拓该市场。因此，美利有很大机会进一步扩大市场份额。
2.海量线下运营团队先发和规模优势明显，美利增值服务成最大亮点
2.1向助贷模式转型，增值服务增长可期
2017年至2018年，美利的营收分别为8.67亿元、16.56亿元；净利润分别为-3.59亿元、3.18亿元；经营活动产生的现金流量净额分别为0.37亿元、4.19亿元。
美利收入主要由四部分构成，分别是助贷服务费收入、增值服务收入、息差收入和其它收入。
助贷服务费收入是美利的支柱型业务，在2018年贡献了8.06亿的营业收入，收入占比48.6%。这种模式下，美利并不是贷款提供者，相关的贷款往来也不会出现在美利的资产负债表中。
增值服务是金融场景的进一步延伸，该收入2018年贡献了2.32亿收入，收入占比14%，主要收入来源是是公司与保险公司合作，给保险公司推荐用户，美利从中收取服务费。
息差收入在2018年贡献了3.20亿收入，收入占比19.3%。息差收入是指若用户只需通过美利的风控即可取得贷款，这种情况下，此类贷款在资产负债表中将记录为贷款科目。
其它收入主要是指美利为资方提供的运营支持服务，比如风险管理和贷后管理。
比较美利2017年和2018年的收入构成，有两个值得注意的变化。
一是收入结构的变化，助贷服务费收入占比提升和息差收入占比下降。2018年助贷服务费收入占比从34.0% 提升至48.6%。息差收入从42.0%下降到19.3%。
这意味着，美利透过资金方结构的转变向助贷模式靠拢。
从资产负债表来看，美利的贷款余额由2017年的73.73亿，下降到2018年的42.82亿。考虑到美利用户的平均贷款周期为35.1个月，2018年贷款余额出现大幅下降，主要是由于2018年新增入表资产减少，同时用户按期还款引起贷款科目余额减少。
损益表中，美利的息差收入总额也出现下降，由2017年的3.64亿下降到3.2亿。息差收入只能当用户按期还款后才能取得，因此2018年的息差收入大部分都是由2018年之前完成的业务产生，而该项收入总额在2018年出现下降，意味着该项业务在2018年减少，这也与资产负债表的数据相互印证。
二是增值服务收入占比的提升，2018美利增值服务同比增长152%，收入占比由10.6%上升到14%。
（数据来源：招股说明书）
增长的原因是，2018年汽车融资交易量增加的前提下，保险单在金融交易单中的渗透率提高，以及保险种类增加。随着增值业务在金融业务中的渗透率提高，这部分业务有望继续增长。
2.2全国性二手车金融公司，成长性与盈利能力领先同行
2.2.1业务流程：以融资租赁的形式为购车者的购买提供预融资
美利通过子公司华昌融资租赁，依托美利的车商资源，寻找潜在购车者。在收到潜在购车者的信用申请后，美利利用自有的风险管理系统进行初步的信用评估。随后，美利会将符合信贷要求的购车者的信贷申请转介给金融机构，由金融机构再次进行信贷资格评估。
2.2.2业务规模：为数不多的全国性二手车金融公司
2018年美利汽车金融交易额为152.73亿元，较2017年增长39.55%。2019年上半年，汽车金融交易额为91.18亿元，同比增长50.42%。
从交易量来看，2018年美利汽车金融交易量为23.3万笔，较2017年增长32.71%。2019年上半年，汽车金融交易量为12.88万笔，同比增长34.58%。
由于二手车的复杂性，绝大部分交易都在线下进行。2018年大约80％的二手车交易都发生在线下。
从具体销售渠道来看，74％的二手车交易是通过独立经销商进行，这些经销商与任何特定的OEM没有关联并且销售各种品牌。2018年，中国约有100,000家二手车经销商。
15％的二手车交易直接在个人之间进行。其余的是通过特许经销商或4S经销商进行。
考虑到二手车交易的主要步骤难以线上完成，预计线下渠道仍然是未来五年二手车销售的主要渠道。
从地域分布来看，大部分二手车销售发生在非一线城市，分别占2017年和2018年所有交易的69％和75％。这种趋势原因是，非一线城市的收入增加以及一线城市严格的车牌控制和交通拥堵。
在这样背景下，美利通过直销及代理两个模式开展业务，直销获客模式占据绝对比例。
2018年美利直营模式下二手车金融交易额为138.41亿，占比从77.8%提升至90.6%。反观代理模式的金融交易额从24.27亿下降到14.32亿，占比只有9.4%。
二手车直营模式的优势在于，对渠道把控更好，同时直销团队扮演了第一线风控角色。在金融场景下，美利可以延伸出增值服务，比如美利和保险公司目前已经合作了三类保险产品在2018年产生了将近2.32亿的收入。
截至2019年6月30日，美利销售人员约4000人。
2018年美利服务的经销商数量从3.4万增长到6.3万，同比增长84.5%。截至2019上半年，美利服务的经销商数量进一步提升至7.49万。
截至目前，美利的业务已经覆盖全国30个省，300多个城市，是为数不多全国性的二手车金融公司。
2.2.2资金全部来自金融机构，资金成本不断下降
截至2019年6月30日，美利已与七家金融机构开展合作，且资金全部来自金融机构。与其他类型的金融服务提供商相比，金融机构倾向于收取较低的利率，使汽车融资解决方案更便宜。
金融机构体系内无法安排足够多的销售人员，去覆盖分散在各地的二手车经销商网络。同时，他们也没有能力去做二手车价值的评估。
在这样背景下，各类中小银行及民营银行更倾向于通过和第三方公司（如美利）合作，开拓该市场。美利也因此有很大的机会进一步扩大他们的市场份额。
随着合作金融机构数量和贷款规模的增加，美利的资金成本呈现下降趋势。美利的资金成本由2017年的9.1％下降至截至2019年上半年的8.4％。
2018年优信的资金成本大约在8%-9%。与同行对比，目前美利处于行业平均水平，但趋势逐年下降。随着和工行合作的推进，资金成本有望进一步下降。
2.2.3成长性与盈利能力优于同行，竞争优势显著
从收入规模来看，收入最高的是易鑫，2018年总收入达到55亿，其次分别为优信（仅金融业务）、美利、灿谷。
这里需要说明的是，易鑫86%的收入来自自营融资租赁业务，贷款促成服务只有5.39亿，占比10%，因此易鑫的收入规模远高于同行并不奇怪，且主要以新车金融为主。
在成长性方面，2018年美利收入增长率为91%，领先优信（仅金融业务）的87.8%、易鑫的41.6%、灿谷的3.7%。2018年美利净利润由亏转盈，净利润增加6.76亿，易鑫净利润增加4.21亿，灿谷净利润同比下降12.3%。
值得注意的是，优信金融业务收入占总收入比重虽达53.4%，即使这样仍然未能弥补交易业务带来的亏损。
盈利能力方面，2018年美利、灿谷、易鑫的毛利率分别为76%、60.6%、44.74%。
平安：巨头入场，但受限体制
平安于2015年正式布局汽车融资租赁业务，目前处于二手车金融领域第一梯队。
作为有银行背景的二手车金融机构，平安的优势在资金成本。这意味着，平安能推出更多金融产品，服务更多的人群。
平安的展业更多依赖银行资源，这就极大限制了平安的服务能力，这样的制约体现在两个方面。
第一，区域局限。平安二手车业务只能在有平安银行的城市展业，而平安银行只在全国部分城市拥有网点。第二，平安往往通过当地银行人员展业，但每个银行都有自己的编制，这极大限制了平安在单个区域内的服务能力。
易鑫：互联网基因全渠道获客，线上线索转换有待提高
易鑫起源于2013年12月开始的易车汽车融资事业部，2014年只有广告与会员业务，2015年二季度开始自营融资业务，在积累了业务经验和风控能力后，于2016年二季度开展平台业务，进入成交撮合和贷款撮合业务。
依托股东资源、线下合作的1.5万家经销店和近3,700人的线下团队，易鑫在线上流量和线下交易场景都有充分覆盖，全渠道获客优势明显，但线索转化率较低。
截至2018年，易鑫全年成交48.4万笔，贷款总额380亿，这样的规模甚至可以比肩厂商金融。凭借规模优势，在资金成本上也有较强的议价能力。
但在二手车领域，相比大搜车、美利等汽车金融服务商，互联网基因起家的易鑫在线下并无明显优势。
新车业务是易鑫主要增长来源，二手车金融业务占比在下降。原因是易鑫的二手车业务主要是通过代理去开拓。
2019年上半年，易鑫新车融资交易17.4万笔，同比增长40%。二手车融资交易约11.1万笔，同比增长18%。考虑到规模体量的原因，即使未来易鑫打算发力二手车金融，也需要一定时间去调整。
灿谷：新车金融边缘市场的竞争者
灿谷主要从事新车金融交易。核心瞄准的是，非授权经销商体系的新车交易市场，即通常所称的二网经销商市场。
新车产品标准化程度高，风险相对较低。2017和2018年，灿谷的M3逾期率分别只有0.34%和0.37%。
由于新车的标准化程度高，在新车销量低迷市场下的竞争更为激烈。由于资金成本和掌握交易场景，新车金融行业往往由整车厂和银行主导。比如通用旗下就有自己的金融公司，上汽通用汽车金融。
在这样的情况下，灿谷只能去挖掘二网车这样的边缘市场。自2018年车市低迷以来，车市的整体下滑影响更多的是二三线品牌，福特、标致、菲克、江淮、海马、力帆销量暴跌。而二网正是二三线品牌主要的销售渠道。
受此影响，2018年灿谷的收入10.91亿，相比2017年几乎没有增长。
4）优信：剥离金融业务
作为二手车电商，优信的金融业务一定程度上依托于交易业务。核心逻辑是，由于掌握了销售场景，电商平台可以进一步嫁接金融、保险、延保等产品。
从招股说明书来看，优信二手车2018年2C成交49.5万台，其中金融单数量22.8万台，金融渗透率高达46.1%，已超过CarMax 43.6%的零售金融渗透率。但考虑到优信金融业务并非全部来自其交易业务，因此真实金融渗透率其实远没这么高。
2018年金融服务为优信贡献了17.74亿的收入，占比达53.5%。
但如今，优信的金融业务已经被剥离给58。其中很大一部分原因是，为了缓解交易业务带来的现金流压力。
长期来看，交易平台的金融业务规模取决于交易规模。但截至目前，没有一家二手车电商模式完全跑通。对核心交易场景缺乏掌控，势必会影响其金融业务效率。现在优信、瓜子推出全国购，试图通过拉长交易链条，提升中介价值，效果有待观望。
2.2.4运营数据向好，规模化运营势能显现
从运营数据来看，随着业务规模的增加，美利的规模化优势开始凸显。
2017、2018年美利销售费用分别为4.82亿、5.66亿，增长17.5%，远低于收入增速。受此影响，美利销售费用率从55.6%下降到34.2%，下降21.4个百分点。
2017、2018年美利管理费用分别为1.05亿、1.45亿，增长38.2%，同期公司管理费用率从12.2%下降到8.8%，下降3.4个百分点。
人效方面，美利的人效从2017年的25.66万元提高至30.5万元，增长18.86%。
此外，随着金融产品种类多样化，美利的平均单个汽车贷款金额也在不断增长。
2018年美利的平均单个汽车贷款金额从6.2万提高至6.5万，增长5.2%。2019年上半年，平均单个汽车贷款金额被提高到7.1万，较去年同期增长11.8%。
2.2.5风控架构完善，人群资产风险可控
风控表现：M3逾期率远低于同行，KS值超过传统银行
从过去两年M3逾期率来看，美利的M3逾期率始终维持在0.7%，这个数字低于已上市的二手车金融公司。2017年-2018年，优信的M3逾期率从1.37%增长到1.41%，易鑫从0.82%增长到1.1%。
截至2019年6月30日，美利的M3逾期率为0.8％。
在反欺诈方面，截至2019年上半年，美利的KS值（用于评估模型区分风险的能力。KS比率越高，识别风险的能力越强）达到45％，这个数字一般评估模型KS高出近20%，比传统银行KS值高出5%-15%。
风控架构：三大部门协同，银行系风控基因指导全生命周期风控管理
在风控环节，美利将风险管理中心分为信贷策略与决策科学部、风险运营部和欺诈风险与资产保全部。
信贷策略与决策科学部主要负责平台架构实施搭建和系统实施，以及反欺诈策略等模型的设计；风险运营部主要具体审核环节的流程把控；欺诈风险与资产保全部主要负责贷后管理。
完善的风控架构，使得美利能够对申请前到完成还款的全生命周期进行风控管理。
在风控团队方面，美利CRO（首席风险官）郑维熙曾任招行信用风险管理部总经理，主导了信用卡中心整套授信策略体系的搭建及扩张期、紧缩期、调整期、增长期等各个阶段的政策调整，管理3500万以上的流通客户、3600亿以上资产的信贷风险，风控经验丰富。
风控技术：数据来源多样化，单次审批流程不超10分钟
从服务人群来看，二手车金融主流客户群体18-35岁之间，月收入在8000元以上，其中大部分为人行征信覆盖客户，因此二手车金融客群相对优质。
其次，二手车资产的存在，也一定程度上会降低坏账带来的损失。
从风控技术来看，美利的大数据覆盖身份验真、人脸识别、多平台借贷、反欺诈规则、收支等级、黑名单等15大场景。
同时，美利与市面大型征信公司及互联网公司建立广泛合作，累计接入43个外部数据源。成单客户平均征信覆盖9个模块，其中76%的客户查得模块在7个以上。
数据来源多样化，也一定程度上降低了金融业务的风险。
整个风控流程效率方面，作为为数不多可以直接接入央行征信中心的融资租赁公司之一，获得客户授权后，美利可实时获取电子征信报告，该环节的效率可从120分钟缩短到1分钟。此外，通过不断优化每个操作流程的SOP和等待时间，美利可将单次审批流程缩短在10分钟内，提高客户在整个流程上的时效体验。
截至2019年6月30日，美利的71.0％信用申请被自动批准或拒绝。
2.2.6管理团队金融经验丰富，团队值得信赖
CEO顾崇伦: 前人人贷COO；曾创立互联网资产管理平台人人操盘；曾任职于中金风险管理部、泰达宏利基金管理公司产品创新与金融工程部；特许金融分析师（CFA）持证人，全球风险管理师（FRM）。
CRO郑维熙: 2002-2014年任职于招行卡中心，14年任卡中心风险管理部总经理；2016年9月加入美利担任首席风控官。
CFO王俊朗：哈佛商学院MBA，曾任德意志银行台湾研究团队负责人。担任过安居客首席财务官及业务线负责人；汽车之家首席财务官。
小结：美利，二手车金融行业领先者
总体来说，二手车金融的市场空间和竞争的激烈程度远好于新车金融。赛道本身的好坏决定了公司未来的天花板。在这个赛道里，美利拥有海量的线下运营团队，已经帮助其取得一定的先发优势。
随着时间推移，美利的规模效应将带来运营效率的进一步提升，表现为风控方面的优势和资金成本的下降。效率提升也将进一步推动美利业务规模的增加，最终形成两者互相促进的“飞轮效应”。
从这个角度来说，美利无疑是一家值得关注的公司。
